Direktør for avdeling for markeder i Norges Bank, Gaute Langeland, redegjorde på Obligasjonskonferansen 29. januar for hvorfor sentralbanken nå vil ta i bruk sentralbanksertifikater som nytt virkemiddel i likviditetsstyringen. Bakgrunnen er en markant og tilsynelatende varig økning i strukturell likviditet i banksystemet – og tydelige utslag i pengemarkedet.
Ifølge Langeland er målet å styrke markedets rolle i prisingen av likviditet, samtidig som sentralbanken opprettholder evnen til å gjennomføre pengepolitikken effektivt.
Likviditetspolitikk som støtte for pengepolitikken
Norges Banks likviditetspolitikk har ikke et selvstendig mål, men skal understøtte hovedoppgavene: stabil prisvekst, finansiell stabilitet og et effektivt betalingssystem. Et sentralt operasjonelt mål er at de korte markedsrentene skal ligge tett på styringsrenten. Dersom de korte rentene avviker for mye, svekkes gjennomslaget fra styringsrenten til resten av økonomien.
Samtidig er systemet utformet slik at bankene selv skal bære mest mulig av den finansielle risikoen. Norges Bank skal tilby oppgjørsmiddel og likviditetsforsikring, men ikke ta en dominerende rolle i den løpende likviditetsstyringen mellom bankene.
Oppgjørene mellom bankene skjer ved hjelp av innskudd i Norges Bank – såkalte sentralbankreserver. Den samlede mengden reserver bestemmes av sentralbanken. Bankene kan omfordele reservene seg imellom, men ikke påvirke totalen. Systemet er konstruert slik at det normalt er begrensede reserver i omløp, og at det er kostbart for enkeltbanker å sitte med store overskudd. Dette stimulerer aktivitet i pengemarkedet.
Kraftig økning i strukturell likviditet
De siste årene har situasjonen endret seg betydelig. Strukturell likviditet – bankenes reserver før Norges Banks markedsoperasjoner – har økt kraftig og ventes å forbli høyere enn tidligere nivåer.
Hovedårsaken er at staten i mindre grad har finansiert sine behov gjennom obligasjonsmarkedet, og i større grad har trukket på sin konto i Norges Bank. Når staten bruker midler fra sin konto, tilføres banksystemet reserver. Resultatet er et vedvarende overskudd av likviditet.
Tradisjonelt har Norges Bank håndtert overskuddslikviditet gjennom F-innskudd, som tilbys via auksjoner. I den senere perioden har bankene i økende grad foretrukket svært korte løpetider. I praksis har sentralbanken nesten daglig tilbudt endagsinnskudd, med betydelige volum.
Slike plasseringer fungerer i realiteten nesten som frie reserver. Bankene disponerer midlene gjennom dagen og binder dem kun over natten. Regulatorisk teller de som likvide eiendeler på linje med reserver. Effekten er at bankene fortsatt har høy tilgjengelig likviditet.
Mindre aktivitet og lavere påslag i pengemarkedet
Den høye strukturelle likviditeten har satt spor i markedet. Aktiviteten i usikrede overnattenlån mellom bankene har falt i perioder med høy likviditet. Bankene kan håndtere likviditetssjokk ved å justere budene i sentralbankens auksjoner, fremfor å bruke markedet. Dermed risikerer sentralbanken å fortrenge markedet i den helt kortsiktige likviditetsstyringen.
Samtidig har risikopåslagene i flere deler av pengemarkedet kommet ned. Niborpåslaget har falt betydelig de siste årene. Også basisen i valutabytteavtaler og spreader i både usikrede og sikrede segmenter viser sammenheng med økningen i strukturell likviditet. Utviklingen peker mot lavere og mer stabile premier i penge- og obligasjonsmarkedene.
Langeland beskrev mekanismene bak dette. Når staten betaler ut midler, øker bankenes reserver, mens publikum får høyere innskudd. Bankenes likviditet styrkes, og behovet for markedsfinansiering reduseres. Samtidig kan det oppstå en «hot-potato»-effekt, der bankene forsøker å plassere overskuddsreserver i andre eiendeler. Det presser avkastningen ned i ulike segmenter inntil markedet finner en ny likevekt.
Innfører sentralbanksertifikater
For å møte denne utviklingen har Norges Bank besluttet å innføre sentralbanksertifikater som nytt virkemiddel. Sertifikatene vil binde opp deler av bankenes likviditet over lengre tid enn dagens korte F-innskudd.
Regulatorisk vil sertifikatene telle som likvide eiendeler, men de vil være omsettelige i markedet og dermed ikke fungere som umiddelbart tilgjengelige reserver i Norges Bank. Det innebærer at bankene i større grad må bruke markedet for å håndtere likviditetsrisiko.
Dersom aktører utenfor banksektoren kjøper sertifikatene, kan det også påvirke bankenes innskuddsnivå og likviditetsdekning. Norges Bank har ikke som mål at sertifikatene primært skal kjøpes av ikke-banker, men et bredt tilgjengelig instrument kan styrke konkurransen om innskudd og påvirke prisdannelsen.
Styrker markedets rolle og beredskapen
Langeland la vekt på at tiltaket også har en beredskapsdimensjon. I systemer med vedvarende høy likviditet har man internasjonalt sett at banker i mindre grad deltar i likviditetstilførende operasjoner, enten på grunn av stigma, interne rammer eller svekket operasjonell evne.
Ved å redusere mengden lett tilgjengelig likviditet i sentralbanken ønsker Norges Bank å opprettholde bankenes vilje og evne til å bruke både markedet og sentralbankens fasiliteter aktivt.
Budskapet fra Obligasjonskonferansen var tydelig: Den høye strukturelle likviditeten har påvirket prisingen i pengemarkedet og bankenes atferd. Med sentralbanksertifikater søker Norges Bank å gjenreise en tydeligere markedsbasert prising av likviditet – uten å gå på kompromiss med pengepolitikkens gjennomslag eller finansiell stabilitet.